Використання російських активів для фінансування економіки України воєнного часу: огляд для Європи

Використовуючи заморожені російські активи для фінансування економіки України воєнного часу, ЄС перейшов від принципу до практики, але лише частково. З середини 2024 року Союз спрямовує «непередбачені» відсотки, отримані від іммобілізованих резервів центрального банку Росії, до України, залишаючи при цьому основну суму недоторканою. Перший платіж ЄС з цих надходжень надійшов наприкінці липня 2024 року, встановивши правовий та операційний шаблон, який зараз використовує Брюссель. Подальші транші надійшли у 2025 році, і, що найважливіше, схема була пов'язана з планом надзвичайного прискорення надходжень G7 (ERA; див. нижче), щоб постійний потік відсотків підкріплював набагато більші позики. У січні Комісія виплатила перші 3 мільярди євро частки ЄС у цій підтриманій G7 угоді; до серпня ЄС зарезервував додаткові непередбачені перекази, які допомагають обслуговувати зобов'язання України, пов'язані з ERA. Паралельно ЄС виділив 1 мільярд євро цих доходів на оборонно-промисловий потенціал України, сигналізуючи про те, що надходження можуть підтримувати не лише стабілізацію бюджету, але й здатність воєнної економіки виробляти та закуповувати.

У центрі цього механізму знаходиться бельгійський Euroclear ( центральний депозитарій цінних паперів, що сприяє безпечному обміну цінними паперами, такими як облігації та акції, між покупцями та продавцями через свої розрахункові системи), де зберігається найбільший запас активів юрисдикції ЄС. Процентний дохід, що генерується там замороженими російськими активами, що зросли через вищі світові ставки, створює грошовий потік, який ЄС перенаправляє до України, а G7 використовує для забезпечення довгострокових позик. Публічна звітність Euroclear до 2025 року показує продовження, хоча й помірні, доходів від іммобілізованих резервів; ці доходи є паливом для архітектури ERA та власних рішень ЄС щодо непередбачених прибутків.

У політичному плані головна зміна 2024 року — згода використовувати непередбачені надходження — утримала 27 країн разом. Але наступний крок складніший: масштабування моделі та фіксація багаторічних запозичень, прив'язаних до цих потоків, без нараження держав-членів чи Euroclear на юридичні ризики чи ризики контрзаходів. Комісія наполягала на тому, щоб лідери домовилися про великий багаторічний пакет позик, фінансований тим самим потоком прибутку, попереджаючи, що невдача призведе до дорожчих резервних запозичень, які будуть безпосередньо покриватися національними бюджетами. Бельгія, де базується Euroclear і тому потенційно підлягає більшій частині юридичного ризику, вимагала більш надійних гарантій перед підписанням розширеного пакету; це питання є актуальним на порядку денному лідерів цієї осені, і на засіданні Європейської Ради в грудні воно має бути розглянуте далі.

Юридично ЄС провів чітку межу між використанням «плодів» активів та конфіскацією основної суми. Підхід, заснований на непередбачених прибутках, ґрунтується на думці, що активи залишаються російськими, але дохід, який вони генерують під юрисдикцією ЄС, хоча ці активи законно знерухомлені з міркувань санкцій, може бути конфіскований та спрямований до України. Ця вужча теорія витримала внутрішню перевірку та критику союзників, що дозволило розпочати платежі. Натомість, пряма конфіскація основної суми залишається оскаржуваною: юристи Ради та багато держав-членів досі наголошують на перешкодах, пов'язаних з імунітетом держав та контрзаходами, навіть коли зростаючий хор науковців та деякі уряди стверджують, що існують правові шляхи, особливо в рамках концепції репарацій за агресію. Дебати вже не є теоретичними, але ЄС ще далеко не перетнув цей Рубікон.

На міжнародному рівні вибір ЄС узгоджується з угодою G7 щодо ERA. В Апулії в червні 2024 року лідери домовилися надати приблизно 50 мільярдів доларів позик, забезпечених доходами від іммобілізованих активів, з поетапними виплатами протягом кількох років. Сполучені Штати взяли на себе великий ранній транш, щоб зменшити ризики, пов'язані з термінами та політикою; частка ЄС надходить через канали макрофінансової допомоги та механізму допомоги Україні, а перша виплата ERA під управлінням ЄС відбулася в січні 2025 року. Річ у вагомому важелі: стабільний потік у кілька мільярдів євро на рік може підтримувати портфель позик на порядок більший, вирівнюючи бюджет України протягом наступних кількох виборчих сезонів.

Для воєнної економіки Києва ефект відчутний у трьох аспектах. По-перше, бюджетна підтримка допомогла державі виконати базові зобов'язання — зарплати, пенсії, критично важливі послуги — без витіснення оборонних витрат і не змушуючи Національний банк України монетизувати дефіцити. По-друге, архітектура, що підтримується ERA, забезпечує передбачуваність на 2025–2027 роки, дозволяючи Казначейству України та оборонним планувальникам укладати контракти з вітчизняною та європейською промисловістю на довгостроковій перспективі, зокрема завдяки виділенню 1 мільярда євро оборонній промисловості. По-третє, пов'язавши майбутній потік прибутків з обслуговуванням позик, ЄС та G7 створили міцний політичний зв'язок: активи залишаються знерухомленими, доки Росія не сплатить репарації, а тим часом їхні доходи фінансують виживання та переозброєння України.

Однак, ця архітектура має три вразливості. Перший – це юридичний ризик, головним чином можливість несприятливих рішень або арбітражу, ініційованого Росією або приватними суб'єктами, на яких вплинули заходи забезпечення. Саме через цей ризик Бельгія, а отже, і Рада, продовжує торгуватися щодо компенсацій та питання «хто платить, якщо щось піде не так». Другий – це ризик ставок: якщо ставки євро впадуть, непередбачені прибутки скоротяться, що зменшить можливості для обслуговування ERA або нових позик ЄС і вимагатиме або поповнення національних бюджетів, або зменшення фінансування для України. Уповільнення темпів зростання прибутків Euroclear у 2025 році є раннім нагадуванням про те, що цей потік є циклічним, а не нескінченним. Третій – це ризик політичної втоми: підтримка одностайності щодо будь-якого кроку, що виходить за рамки непередбачуваних прибутків – аж до основної конфіскації для реконструкції включно – вимагатиме або сильнішої спільної правової доктрини, або суттєвих змін на полі бою чи в дипломатичному контексті. Дослідники Європейського парламенту склали карту конкуруючих доктрин; жодна з них ще не досягла консенсусу, необхідного для загальносоюзного закону про конфіскацію.

Тож який стан справ? Коротко кажучи: механізм ЄС щодо непередбачених прибутків працює, масштабується та тепер взаємопов'язаний з позиками G7 у рамках програми ERA; значні транші були виплачені та призначені як для бюджетної, так і для оборонно-промислової підтримки. Переговори цієї осені зосереджені на розширенні та закріпленні цієї моделі на 2026–2027 роки на тлі занепокоєння Бельгії щодо правових запобіжних заходів. Конфіскація основної суми залишається предметом обговорення, але не прийнята. Для України цей механізм дає час та передбачуваність для воєнної економіки, яка перебуває під надзвичайним тиском, навіть попри те, що дипломати та юристи продовжують тривалішу боротьбу за перетворення замороженого капіталу Росії на репарації.

---

Як працює механізм позик ERA

Механізм надзвичайного прискорення надходжень (ERA), узгоджений країнами Великої сімки та впроваджений Європейським Союзом, являє собою нове поєднання фінансової інженерії та політики санкцій. Його мета полягає в тому, щоб перетворити передбачуваний, але скромний потік прибутків, отриманих від заморожених російських суверенних активів, на значний, орієнтований на початковий етап потік ресурсів для державного бюджету та оборонного сектору України.

По суті, ця угода базується на двох окремих елементах: іммобілізованій основній сумі та непередбачених прибутках . Основна сума — приблизно 260 мільярдів євро резервів російського центрального банку, заморожених у західних юрисдикціях після вторгнення, — залишається юридично недоторканною згідно з чинними тлумаченнями міжнародного права. Ліквідність генерують відсоткові виплати та прибутки від реінвестування цих резервів, поки вони зберігаються, головним чином у бельгійській системі Euroclear.

Щомісяця Euroclear накопичує кілька сотень мільйонів євро відсотків, залежно від ставок Європейського центрального банку. Згідно з законодавством ЄС, прийнятим у 2024 році, цей прибуток — після вирахування невеликої частини на операційні витрати та резерви на покриття ризиків Euroclear — перераховується на спеціальний рахунок ЄС, яким керує Європейська комісія. Там він призначається для двох цілей: (1) прямі гранти Україні через Українську ініціативу та (2) обслуговування боргу, залученого в рамках плану ERA.

Механізм ERA, розроблений під час саміту G7 в Апулії в середині 2024 року, використовує ці очікувані річні прибутки, які оцінюються приблизно в 2,5–3 мільярди євро в межах юрисдикції ЄС, як забезпечення для набагато більшого пакету позик, які теоретично можна погасити лише за рахунок російських репарацій (які малоймовірні найближчим часом). Логіка нагадує логіку довгострокових інфраструктурних облігацій: стабільний майбутній потік доходів може підкріпити негайні запозичення, що в кілька разів перевищують їхню річну вартість. Міністерства фінансів G7 разом пообіцяли надати Україні близько 50 мільярдів доларів США позик, причому кожен транш пропорційно гарантується їхньою внутрішньою часткою доходу від заморожених активів.

У випадку ЄС, Комісія випускає облігації в рамках існуючої програми макрофінансової допомоги, які погашаються не за рахунок внесків держав-членів, а за рахунок постійного потоку непередбачених прибутків Euroclear. Перший із цих кредитів ЄС ERA — близько 3 мільярдів євро — був виданий у січні 2025 року, а додаткові виплати заплановані щоквартально до 2026 року. Поки іммобілізація російських активів залишається чинною, а процентні ставки залишаються позитивними, непередбачені прибутки повинні комфортно обслуговувати борг і забезпечити невеликий профіцит для подальших грантів.

Ця структура досягає трьох політичних та економічних цілей. По-перше, вона надає підтримку на ранній стадії, дозволяючи Україні отримати доступ до коштів зараз, а не чекати нарахування відсотків протягом десятиліть. По-друге, вона уникає прямого використання коштів європейськими платниками податків, оскільки джерелом погашення є дохід, пов'язаний з Росією. По-третє, вона закріплює довгостроковий фінансовий зв'язок між іммобілізованими активами та відбудовою України, підкріплюючи принцип, що ресурси Росії, а не західна благодійність, зрештою повинні покривати шкоду, завдану агресією.

На практиці схема ERA перетворила те, що колись було моральним твердженням — заморожування російських резервів — на функціональний інструмент фінансування воєнного часу. Вона поки що не торкається основної суми цих резервів, але перетворила їхні побічні продукти на один із найважливіших та політично стійких потоків фінансування, що підтримує воєнну економіку України.