Продаж золотого запасу Банком Росії

З початку повномасштабних військових дій між Росією та Україною в лютому 2022 року Банк Росії (БР) зіткнувся з низкою викликів, які змінили його стратегію управління резервами, серед яких західні фінансові санкції, заморожування великих блоків валютних активів, коливання рубля та зростання світових цін на золото. У відповідь на це, ставлення банку до своїх золотих резервів стало значним компонентом фінансового виміру воєнної економіки Росії. Тут ми простежуємо передісторію, останні події в золотих операціях БР, досліджуємо мотиви продажів, аналізуємо наслідки для макрофінансової стабільності Росії та для воєнної економіки, а також розглядаємо дипломатичні та гуманітарні наслідки, зокрема для України та її західних прихильників.

Нарощування золота Росією та санкційне середовище

У роки, що передували повномасштабному вторгненню в Україну, Росія постійно збільшувала частку золота у своїх міжнародних резервах. Станом на березень 2025 року золоті запаси Росії, за повідомленнями, становили близько 217,4 мільярда доларів США, що робить її одним з найбільших золототримачів у світі. Обсяг золота, що зберігається, оцінювався приблизно в 2329,6 тонни станом на третій квартал 2025 року; вартість цих запасів різко зросла враховуючи зростання цін на золото (наприклад, зростання з ~2700 до 4000 доларів США за тройську унцію з одного періоду до наступного).

Що зумовило це накопичення? Два основні фактори: по-перше, бажання Росії зменшити свою вразливість до долара США та євро з огляду на зростання геополітичних ризиків та санкцій з боку Заходу (особливо після анексії Криму у 2014 році). Накопичення золота було частиною позиції «дедоларизації» та «захисту від санкцій».

По-друге, золото пропонувало відчутний актив на суші, який у принципі можна було захистити від іноземних юридичних претензій та заморожування закордонних банківських депозитів. Як зазначалося в одному коментаторі: враховуючи, що західна фінансова система могла заморозити валютні резерви Росії, золото, що зберігалося в Росії, пропонувало відносно безпечну форму резерву.

Таким чином, оскільки Росія очікувала фінансового тиску чи санкцій Заходу, накопичення золота було частиною стратегії хеджування або самострахування.

Від накопичення до продажів: що змінилося

Незважаючи на сильні позиції щодо золота, останні дані свідчать про те, що Банк Росії (та пов'язаний з ним державний апарат) перейшли від чистого накопичення до продажу золота на внутрішньому ринку, і, можливо, до монетизації золота для покриття бюджетних потреб та військових витрат. Наприклад, у нещодавній статті 2025 року зазначалося, що «операції Банку Росії із золотом на внутрішньому ринку… зростають останніми роками» і що банк «продавав юані та золото за рублі».

Чому цей зсув:

1. Тиск на бюджет та воєнні витрати: Зі зростанням фіскального тягаря для Росії — як через високі військові витрати, так і через порушення експортних доходів (головним чином через санкції, цінову політику на нафту/газ та порушення енергетичної інфраструктури Україною) — уряд був змушений залучати ліквідні активи для фінансування бюджету. Золото, враховуючи високі світові ціни та покращення ліквідності на внутрішньому ринку, стає життєздатним джерелом рублевої ліквідності. Як зазначив сам Банк Росії: «…купівля або продаж ліквідних валютних активів Фонду національного добробуту [ФОНД] за рублі передбачає проведення центральним банком операцій еквівалентного обсягу на внутрішньому ринку».

   
   

2. Заморожені валютні резерви : Значна частина валютних резервів Росії, що зберігаються за кордоном, фактично заморожена санкціями, що обмежує можливості конвертації валютних активів у бюджетні ресурси. Натомість, золоті резерви всередині Росії не підпадають під такі ж механізми заморожування. Тому золото стає більш привабливим джерелом внутрішньої ліквідності.

   
   

3. Зростання цін на золото та ліквідність внутрішнього ринку: Оскільки ціни на золото різко зросли (на 50% або більше у 2025 році порівняно з попередніми роками), а ліквідність внутрішнього ринку золота покращилася, альтернативна вартість зберігання золота для російських політиків могла змінитися. Продаж золота зараз приносить високу номінальну рублеву прибутковість і може бути використаний для покриття дефіциту бюджету.

   
   

4. Перестановка структури резервів, зумовлена санкціями: Росія, як повідомляється, скоригувала склад своїх резервних активів. Наприклад, у 2023 році Росія виключила долар США, євро та інші західні валюти з валютної структури своїх фіскальних резервів; натомість резерви, що зберігаються у ФНД, складаються з китайського юаня та золота (60% юаня, 40% золота). Таким чином, золото відіграє подвійну роль: як резервний актив, так і як монетизований внутрішній актив.

Таким чином, хоча накопичення золота залишається важливим для Росії, перехід до активних продажів свідчить про те, що золото використовується як робочий резерв, а не лише як пасивний довгостроковий резерв.

Механіка продажу та наявні дані

Загальнодоступні дані про те, скільки саме золота продали Банк Росії або державні установи Росії, обмежені та часто непрямі, враховуючи непрозорість фінансових декларацій Росії. Тим не менш, можна виділити кілька ключових моментів:

• Дані торгової платформи показують, що у серпні 2025 року Всесвітня золота рада зазначила, що Банк Росії був єдиним центральним банком серед опитаних, які продали золото (3 тонни нетто) у цьому місяці.

  
  

• Обсяг золота, що знаходиться в розпорядженні Росії, змінився лише незначно: згідно з даними TradingEconomics, золоті резерви Росії залишилися незмінними на рівні 2 329,63 тонни у третьому кварталі 2025 року порівняно з другим кварталом.

• Тим не менш, незважаючи на стабільний (або незначне зниження) фізичний обсяг, вартість активів різко зросла: одне джерело повідомило про стрибок вартості приблизно на 92 мільярди доларів США за 12 місяців, зумовлений зростанням цін з приблизно 2700 до приблизно 4000 доларів США за унцію.

  
  

• Банк Росії чітко заявив, що «оскільки ліквідність внутрішнього ринку золота зросла… центральний банк проводить еквівалентні операції… також частково шляхом купівлі-продажу золота».

Це означає, що хоча обсяги можуть не показувати значного зниження, банк бере участь у операціях на внутрішньому ринку, які конвертують золоті запаси в рублі шляхом продажу (або через свопи), а не просто пасивно накопичує золото.

Наслідки для економіки та воєнних зусиль Росії

Рішення монетизувати золоті резерви має кілька взаємопов'язаних наслідків:

За макрофінансову стабільність Росії

• Продаючи золото за рублі, Банк Росії підтримує національну валюту та допомагає уряду отримати доступ до ліквідності, не вдаючись (так сильно) до зовнішніх запозичень, які обмежені санкціями.

  
  

• Однак використання золотого резерву зменшує резервний буфер, що зберігається на випадок зовнішніх потрясінь. Якщо Росія зіткнеться з глибшим економічним шоком або подальшими санкціями, зменшення золотого буферу може послабити стійкість.

  
  

• Цей зсув сигналізує про те, що резерви використовуються для короткострокових бюджетних потреб, що може свідчити про те, що Росія вважає імператив воєнної економіки більш нагальним, ніж довгострокову максимізацію резервів.

За війну проти України та військові витрати Росії

• Монетизація золота надає Кремлю додатковий засіб фінансування воєнних зусиль без явного збільшення залежності від іноземних запозичень, які були б вразливими до санкцій.

  
  

• Це може зменшити тиск щодо підвищення внутрішніх податків або скорочення витрат в інших невійськових секторах, що дозволить продовжити воєнну економіку.

  
  

• Однак використання резервного золота як механізму фінансування може свідчити про те, що традиційні джерела доходів (нафта і газ, внутрішнє оподаткування, експорт сировинних товарів) перебувають під тиском. У середньостроковій перспективі це може обмежити здатність Росії підтримувати тривалі значні витрати на конфлікт.

За режим санкцій та політику Заходу

• Здатність Росії використовувати золоті резерви всередині країни означає, що західні санкції, спрямовані проти валютних резервів та транскордонних потоків, менш ефективні в обмеженні здатності Росії фінансувати свої військові витрати.

  
  

• У свою чергу, це може змусити західних політиків розглянути заходи, спрямовані на ринки золота або внутрішні російські операції із золотом. Однак такі контрзаходи є складними, враховуючи глобальний характер золота та складність ізоляції російського золота від міжнародного ринку.

Наслідки для України, дипломатія та гуманітарні наслідки

З української та міжнародної точки зору, продаж російського золотого запасу має такі наслідки:

• Сподівання України на те, що санкції та заморожування активів швидко знизять бойові можливості Росії, може бути частково змарноване здатністю Росії конвертувати внутрішні резерви (золото) у ліквідність. Це свідчить про те, що Росія зберігає фінансову маневреність, незважаючи на санкції.

  
  

• Для планування реконструкції України той факт, що Росія все ще має значні резервні кошти, означає, що остаточні переговори щодо репарацій або врегулювання можуть бути складнішими: якщо Росія фінансує витрати за рахунок резервів, а не іноземних запозичень, відстеження та стягнення претензій стає складнішим.

  
  

• З гуманітарної точки зору, подальша нормалізація фінансування війни за рахунок внутрішніх резервів означає, що продовження конфлікту залишається можливим для Росії; це призводить до продовження страждань цивільного населення в Україні та затримки післявоєнного відновлення.

  
  

• У дипломатичному плані продаж золота може сигналізувати про те, що Росія очікує, що війна триватиме, і тому відповідно реорганізує свою резервну стратегію, що підсилює потребу України у збереженні фінансової та військової підтримки Заходу протягом тривалого періоду.

Ризики та майбутні сценарії

З поточної траєкторії розвитку подій випливає кілька сценаріїв ризику:

• Якщо ціни на золото впадуть або ліквідність внутрішнього золота в Росії знизиться, стратегія монетизації може стати менш ефективною, що збільшить тиск на російський бюджет та фінансування війни. Різке падіння ціни на золото або його ліквідності може виявити вразливість Росії.

  
  

• Якщо західні санкції або глобальна координація поширяться на операції із золотом (наприклад, обмеження експорту золота, видобутого в Росії, або обмеження доступу до міжнародних афсайдерів), здатність Росії монетизувати золото може зменшитися.

  
  

• У мирному врегулюванні, досягнутому шляхом переговорів, питання резервів може займати чільне місце: чи збереже Росія контроль над своїми золотими резервами, чи вони стануть предметом претензій чи гарантій для України.

  
  

• Для України, чим довше Росія може триматися у фінансовому плані, тим більше зростає гуманітарний тягар. Але якщо Росія стане фінансово перевантаженою, це може відкрити можливості для зміни стратегічного балансу.

Висновок

Продаж золотих резервів Банком Росії знаменує собою стратегічну адаптацію до епохи війни, санкцій та фінансової ізоляції. Те, що колись було суто накопичувально-орієнтованою політикою резервів, змістилося в бік стратегії монетизації, де золото служить не лише безпечним активом, а й робочим джерелом ліквідності для держави, що перебуває під бойкотом західної фінансової системи.

Для України та її прихильників цей розвиток подій ускладнює наратив про санкції: Росію не просто тиснуть ззовні, а вона залучає внутрішні резервні активи, щоб підтримувати функціонування воєнної економіки. Для Росії ця стратегія пом'якшує один вимір санкційного тиску, але дедалі більше покладається на резервні активи для короткострокового фінансування, а не на довгострокові резервні потужності. Гуманітарні та дипломатичні ставки залишаються високими, оскільки здатність фінансувати тривалу війну має прямі наслідки для цивільного населення, перспектив відбудови та післявоєнного порядку в Європі.